Ghi chú của biên tập viên: Trong năm năm qua, tài chính phi tập trung (DeFi) đã trải qua một chu kỳ từ điên cuồng đến sụp đổ, với các stablecoin liên tục được chứng minh là "không ổn định".
Bài viết này lấy sự sụp đổ của Stream Finance vào tháng 11 năm 2025 làm điểm khởi đầu, kết hợp với các trường hợp lịch sử như Terra, Iron Finance và USDC, để chỉ ra những khiếm khuyết về cấu trúc thường xuyên xảy ra trong hệ sinh thái DeFi: lợi nhuận cao không bền vững, sự phụ thuộc tuần hoàn, thông tin không minh bạch, thế chấp một phần, sự mong manh của oracle và sự thất bại hoàn toàn của cơ sở hạ tầng dưới áp lực.
Sau đây là văn bản gốc:
Trong hai tuần đầu tiên của tháng 11 năm 2025, tài chính phi tập trung (DeFi) đã phơi bày những khiếm khuyết cơ bản mà giới học thuật đã nhiều lần cảnh báo trong nhiều năm.
Sự sụp đổ của xUSD của Stream Finance, tiếp theo là deUSD của Elixir và nhiều stablecoin tổng hợp, không chỉ là một sự cố quản lý đơn lẻ; nó cho thấy những vấn đề về cấu trúc trong hệ sinh thái DeFi liên quan đến kiểm soát rủi ro, tính minh bạch và cơ chế tin cậy. Trong sự sụp đổ của Stream Finance, tôi không chỉ thấy các cuộc tấn công vào lỗ hổng hợp đồng thông minh truyền thống hay thao túng oracle, mà còn là một thực tế đáng lo ngại hơn: sự thiếu minh bạch tài chính cơ bản được ngụy trang dưới vỏ bọc "phi tập trung". Khi một nhà quản lý quỹ bên ngoài mất 93 triệu đô la mà hầu như không có sự giám sát hiệu quả, gây ra một chuỗi sụp đổ liên giao thức trị giá 285 triệu đô la; khi toàn bộ hệ sinh thái "stablecoin", trong khi vẫn duy trì tỷ lệ neo, chứng kiến tổng giá trị bị khóa (TVL) bốc hơi 40%-50% trong vòng một tuần, chúng ta phải thừa nhận một sự thật cơ bản: ngành tài chính phi tập trung hiện tại đang không có tiến triển. Chính xác hơn, cơ chế khuyến khích hiện tại đang khen thưởng những người bỏ qua bài học, trừng phạt những người hành động thận trọng và chia sẻ tổn thất khi những thất bại không thể tránh khỏi xảy ra. Có một câu nói cổ trong tài chính: "Nếu bạn không biết lợi nhuận đến từ đâu, thì lợi nhuận đó chính là bạn." Khi một số thỏa thuận hứa hẹn lợi nhuận 18% mà không tiết lộ chiến lược của họ, trong khi các thị trường cho vay trưởng thành chỉ cung cấp 3%-5%, thì nguồn lợi nhuận này phải đến từ tiền gốc của người gửi tiền. Cơ chế và Truyền tải Rủi ro của Tài chính Dòng chảyStream Finance tự định vị mình là một giao thức tối ưu hóa lợi nhuận, hứa hẹn cho người dùng mức lợi nhuận hàng năm 18% từ các khoản tiền gửi USDC thông qua đồng tiền ổn định tạo ra lợi nhuận xUSD. Các chiến lược được công bố rộng rãi của họ bao gồm "Giao dịch trung lập Delta" và "tạo lập thị trường phòng ngừa rủi ro", những thuật ngữ nghe có vẻ phức tạp nhưng lại cung cấp rất ít thông tin thực chất về cách thức hoạt động thực tế. Ngược lại, các giao thức đã được thiết lập như Aave chỉ mang lại lợi nhuận hàng năm 4,8% cho các khoản tiền gửi USDC, và Compound chỉ nhỉnh hơn 3%. Mặc dù lẽ ra các nhà đầu tư tài chính thông thường nên cảnh báo về sự hoài nghi về mức lợi nhuận cao gấp ba lần mức trung bình của thị trường, nhưng người dùng vẫn đổ hàng trăm triệu đô la vào nền tảng này. Trước khi sụp đổ, một xUSD được giao dịch ở mức 1,23 USDC, phản ánh mức lợi nhuận gộp được cho là như vậy. xUSD tuyên bố quản lý 382 triệu đô la tài sản, nhưng dữ liệu của DeFiLlama cho thấy TVL đỉnh điểm của nó chỉ là 200 triệu đô la, nghĩa là hơn 60% tài sản của nó được nắm giữ ở các vị thế ngoài chuỗi không thể xác minh. Sau sự sụp đổ, nhà phát triển Schlagonia của Yearn Finance đã tiết lộ cơ chế thực sự, cho thấy đây là một vụ lừa đảo có hệ thống được ngụy trang dưới dạng kỹ thuật tài chính. Stream đã tạo ra các tài sản tổng hợp không có thế chấp thông qua cho vay đệ quy, với quy trình sau: người dùng gử
